English

שיעור המימון המובטח ללילה

שיעור המימון המובטח ללילה (SOFR) הוא שיעור ריבית ייחוס אמריקאי המבוסס על עסקאות בשוק הלילה של עסקאות ריפו המובטחות בניירות ערך של ממשלת ארצות הברית.

**שיעור המימון המובטח ללילה (SOFR)** הוא שיעור ריבית ייחוס אמריקאי המודד את עלות ההלוואה במזומן ללילה כנגד ניירות ערך של ממשלת ארצות הברית בשוק הסכמי הרכישה החוזרת, או ריפו. בנק הפדרל ריזרב של ניו יורק מחשב ומפרסם אותו בכל יום עסקים על סמך נתוני עסקאות, באמצעות חציון משוקלל לפי נפח. SOFR משמש כשיעור ייחוס בחוזים ובשווקים פיננסיים, ונבחר כחלופה המומלצת ל-LIBOR בדולרים אמריקאיים. [1][2][3]

הגדרה ושוק הבסיס

ריפו היא עסקה שבה צד אחד מקבל מזומן ומעמיד ניירות ערך כבטוחה, תוך הסכמה להפוך את העסקה במועד מאוחר יותר. מבחינה כלכלית, ריפו של אג״ח ממשלת ארצות הברית מתפקד כהלוואה קצרת מועד ומובטחת: הלווה במזומן מספק ניירות ערך של ממשלת ארצות הברית ומשלם שיעור עבור מימון הלילה. SOFR מסכם שיעורים ממגוון רחב של עסקאות לילה כאלה; הוא אינו השיעור על הלוואה שניתנה על ידי הפדרל ריזרב, ואינו שיעור המדיניות שקובע הוועד הפדרלי לשוק הפתוח. [1][4]

הפד של ניו יורק מתאר את SOFR כמדד רחב לעלות הכללית של מימון ניירות ערך של ממשלת ארצות הברית ללילה. החישוב שלו משלב עסקאות הכלולות במערך הנתונים של SOFR עם שיעורי ריפו כלליים-בטוחה ותואמי-זכאות של ריפו דו-צדדי של אג״ח ממשלת ארצות הברית, שסולקו דרך שירות Delivery-versus-Payment של חברת ה- Fixed Income Clearing Corporation. שוק הכלל-בטוחה עוסק במימון כנגד מגוון ניירות ערך העומדים בדרישות הבטוחה, ולא בהלוואה כנגד נייר ערך מסוים. [1][2]

חלק מעסקאות הריפו כוללות "ספשלס": מלווה במזומן עשוי להסכים לשיעור נמוך יותר כדי להשיג נייר ערך מסוים של ממשלת ארצות הברית, שיש לו ביקוש חזק במיוחד. הפד של ניו יורק מסנן חלק מעסקאות אלה בעת בניית SOFR, משום שהשיעורים שלהן משקפים גם ביקוש לניירות ערך ספציפיים וגם את העלות הכללית של מימון לילה של אג״ח ממשלת ארצות הברית. [1]

חישוב ופרסום

SOFR מחושב כחציון משוקלל לפי נפח של נתוני עסקאות מזכות ברמת העסקה. הנתונים כוללים עסקאות ריפו טרי-פארטי שנאספות מ- Bank of New York Mellon, עסקאות בשירות General Collateral Finance Repo, ועסקאות ריפו דו-צדדיות של אג״ח ממשלת ארצות הברית שסולקו דרך שירות Delivery-versus-Payment של Fixed Income Clearing Corporation. הפד של ניו יורק מקבל את הנתונים הרלוונטיים ממשרד המחקר הפיננסי של מחלקת האוצר של ארצות הברית ומספקי נתונים ייעודיים אחרים. [1]

השיעור עבור מועד ערך מסוים משקף עסקאות ריפו שבוצעו עבור אותו מועד; השיעור מתפרסם בדרך כלל ביום העסקים הבא בארצות הברית. הפד של ניו יורק מפרסם את SOFR בסביבות 8:00 בבוקר לפי שעון החוף המזרחי בימי עסקים. מכיוון שהשיעור מבוסס על עסקאות שהושלמו, הוא מדווח על תנאי מימון שנצפו בפועל ולא על אומדנים של בנקים לגבי עלויות ההלוואה שלהם. [1][דרוש מקור]

החציון המשוקלל לפי נפח נועד לייצג את השיעור המרכזי של הפעילות השוקית המזכה, תוך מתן משקל רב יותר לעסקאות בעלות נפח כספי גדול יותר. SOFR נבדל אפוא מממוצע אריתמטי פשוט של שיעורים מצוטטים ומן שיעורים המבוססים על הלוואות בין-בנקאיות לא מובטחות. רמתו יכולה להשתנות בתגובה להיצע ולביקוש למזומן ולבטוחות אג״ח ממשלת ארצות הברית בשווקי ריפו, וכן לתנאי מימון כלל-שוקיים. [1][2]

היסטוריה והקשר ל-LIBOR

הוועדה לחלופות לשיעורי ייחוס (Alternative Reference Rates Committee, ARRC), גוף שכונס על ידי מועצת הנגידים של מערכת הפדרל ריזרב והפד של ניו יורק, בחרה ב-SOFR בשנת 2017 כחלופה המומלצת שלה ל-LIBOR בדולרים אמריקאיים. הוועדה ציינה מאפיינים כגון עומק שוק ריפו אג״ח ממשלת ארצות הברית הבסיסי והמבנה המבוסס על עסקאות של השיעור. הפד של ניו יורק החל לפרסם את SOFR באפריל 2018; מועד הערך הראשון שלו היה 2 באפריל 2018, וערך זה פורסם לראשונה ב-3 באפריל. [3][דרוש מקור][5]

LIBOR ו-SOFR משקפים סוגים שונים של הלוואה. LIBOR היה שיעור ייחוס לא-מובטח למימון בנקים, שפורסם עבור כמה מטבעות ותקופות, בעוד SOFR הוא שיעור מובטח ללילה הקשור לעסקאות ריפו של אג״ח ממשלת ארצות הברית. לפיכך, החלפת LIBOR ב-SOFR לא הייתה רק שינוי שם: חוזים ונורמות שוק היו צריכים להתמודד עם הבדלים בחשיפה לאשראי, במבנה הזמן ובאופן החישוב. [3][6]

ההגדרות שנותרו של LIBOR בדולרים אמריקאיים שהתבססו על פאנל חדלו לאחר 30 ביוני 2023. המעבר כלל תיקונים לחוזים קיימים, סעיפי גיבוי שקובעים שיעורי החלפה ואימוץ מוסכמות חדשות של שיעורי ייחוס. SOFR נעשה לשיעור ייחוס מרכזי בדולר אמריקאי לאורך המעבר הזה, אך מוצרים פיננסיים מסוימים עשויים להשתמש בממוצעי SOFR שונים, בשיעורי טווח או בהתאמות מרווח חוזיות, ולא בשיעור הלילה כפי שהוא מפורסם מדי יום. [6][7]

ממוצעים, מדד ומוסכמות ריבית

מכיוון ש-SOFR הוא שיעור לילה, חוזים רבים מחשבים ריבית באמצעות סדרה של תצפיות יומיות לאורך תקופת הריבית, במקום ליישם קריאה יומית אחת על כל התקופה. הפד של ניו יורק מפרסם ממוצעי SOFR מחושבים ברצף עבור תקופות מתגלגלות של 30, 90 ו-180 ימים קלנדריים, לצד מדד SOFR. המדד עוקב אחר ההשפעה המצטברת של ריבית דריבית על SOFR על יחידת השקעה אחת, ומסייע בחישוב ממוצעים מחושבים לתקופות אחרות. [8]

בחישוב דריבית, הריבית של כל יום נצברת על היתרה הכוללת את הריבית שנצברה קודם לכן, בכפוף להוראות ספירת הימים וימי העסקים בחוזה. ימים שאינם ימי עסקים מטופלים לפי המתודולוגיה החלה, שמעבירה את SOFR של יום העסקים הקודם על פני ימים אלה. הממוצעים והמדד המתפרסמים מספקים נתוני ייחוס תקניים, אך תנאי החוזה קובעים איזה תקופת תצפית, איזה כלל ספירת ימים ואיזה לוח תשלומים חלים. [8][9]

חוזה עשוי להשתמש ב-SOFR "בדיעבד", תוך שימוש בתצפיות מתוך תקופת הריבית, או "מראש", תוך שימוש בתצפיות מלפני תחילת התקופה. חישובים בדיעבד משקפים שיעורים שנצפו במהלך התקופה, אך משאירים פחות זמן לקבוע את הסכום לתשלום לפני התשלום. מוסכמות כגון lookback, lockout או דחיית תשלום יכולות לספק התראה תפעולית נוספת. מבנים מראש מספקים ודאות מוקדמת יותר לגבי סכום התשלום, אך מתבססים על תצפיות מוקדמות יותר. [9]

שיעור טווח קדימה הנגזר מ- SOFR futures נבדל מן ה-SOFR הלילי שמפרסם הפד של ניו יורק ומן הממוצעים המחושבים שלו. שיעורי טווח מספקים שיעור לתקופה עתידית בתחילת אותה תקופה; האם שיעור כזה מתאים תלוי במוצר, בתנאי החוזה ובנורמת השוק. ההנחיה שפרסמה ARRC דנה בנסיבות לשימוש בשיעור טווח קדימה והבחינה שימושים אלה ממוצרים שיכולים להתבסס ישירות על SOFR יומי. [9]

שימושים בשווקים הפיננסיים

SOFR משמש כנקודת ייחוס למגוון מכשירים פיננסיים בדולרים אמריקאיים, כולל נגזרים, ניירות ערך בריבית משתנה, הלוואות עסקיות ומוצרי אשראי אחרים. השיעור יכול לשמש כמרכיב המשתנה בחוזה: שיעור הריבית של לווה או של נייר ערך עשוי להיות מוגדר כ-SOFR, או כממוצע או גרסת טווח של SOFR, בתוספת מרווח חוזי. המרווח ושיטת התצפית על מדד הייחוס נקבעים בהסכם הרלוונטי; הם אינם חלק מן החישוב היומי של SOFR על ידי הפד של ניו יורק. [9]

SOFR מהווה גם בסיס לנגזרים הנסחרים בבורסה. לדוגמה, חוזי SOFR לשלושה חודשים של CME Group מוסדרים במזומן באמצעות SOFR מחושב בדריבית בימי עסקים על פני רבעון ייחוס מוגדר, בעוד שהחוזים לחודש אחד משתמשים בממוצע האריתמטי של SOFR יומי לאורך חודש החוזה. חוזים אלה מספקים חשיפה תקנית ל-SOFR הצפוי או הממומש בתקופותיהם המוגדרות. מפרטי החוזה קובעים את חישובי הסילוק ותנאים אחרים. [10][11]

כמדד, SOFR הוא מדידה של פלח מסוים בשוק הכסף, ולא הצהרה ישירה על עלות האשראי של כל לווה. שיעור ריפו לילה מובטח יכול להיות שונה משיעור הלוואה בנקאי לא-מובטח, משיעור הלוואה לטווח ארוך יותר, או מן השיעור המוצע למשק בית. שיעורים אלה משקפים מועדים, בטוחות, לווים, סיכוני אשראי ותכונות חוזיות שונים. [1][3]

פרשנות ומגבלות

SOFR מבוסס על עסקאות ומובטח באמצעות בטוחות של אג״ח ממשלת ארצות הברית, מאפיינים המבחינים אותו ממדד ייחוס לא-מובטח המבוסס על הלוואות בנקאיות. גם הפדיון הלילי שלו פירושו שהוא אינו מספק כשלעצמו מבנה טווח קדימה. לכן משתמשים בחוזה רב-תקופתי זקוקים לשיטה מוסכמת—כגון ריבית דריבית על תצפיות יומיות או החלת שיעור טווח מזכה—כדי לקבוע את הריבית עבור אותה תקופה. [1][9]

השיעור משקף תנאים בשוק ריפו של אג״ח ממשלת ארצות הברית, ולכן תנועתו עשויה להיות שונה מתנועת שיעור הקרנות הפדרליות. שיעור הקרנות הפדרליות מבוסס על הלוואות לילה לא-מובטחות של יתרות רזרבה בין מוסדות פיקדון ומתפרסם בנפרד. מערכת הפדרל ריזרב משפיעה על תנאים פיננסיים קצרי טווח באמצעות המדיניות המוניטרית, אך SOFR מחושב מעסקאות שוק זכאיות ואינו נקבע מנהלית כדי להיות שווה לשיעור הקרנות הפדרליות או ליעד מדיניות של הפדרל ריזרב. [1][12]

נתוני SOFR מתפרסמים לפי המתודולוגיות המוצהרות של הפד של ניו יורק וסדרי הממשל שלו. משתתפי שוק המשתמשים במדד צריכים להביא בחשבון גם את לוח הפרסום החל, מדיניות התיקונים, נוסח סעיפי הגיבוי, תנאי הרישוי או השימוש, והמוסכמות הכתובות בחוזיהם. עבור כל מכשיר מסוים, ההגדרה החוזית—not merely the label “SOFR”—קובעת כיצד שיעור הייחוס נצפה ומיושם. [2][8]

מקורות

  1. [1] Secured Overnight Financing Rate Data — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: SOFR definition, eligible transaction types, volume-weighted median calculation, data sources, publication timing, and treatment of specials.

  2. [2] Additional Information about Reference Rates Administered by the New York Fed — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: Methodological information and administration of the New York Fed’s reference rates, including Treasury repo benchmarks.

  3. [3] Alternative Reference Rates Committee: SOFR Transition — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: ARRC selection of SOFR in 2017 as its recommended alternative to U.S. dollar LIBOR.

  4. [4] SOFR Starter Kit Part II: Repo Market Overview — Alternative Reference Rates Committee / Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: Repo transactions are collateralized borrowing arrangements and SOFR reflects Treasury repo transactions.

  5. [5] Statement Requesting Public Comment on a Proposed Publication of SOFR Averages and a SOFR Index — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: The SOFR value for April 2, 2018 was first published on April 3, 2018.

  6. [6] Final Reflections on the LIBOR Transition — Financial Stability Board

    מצוטט עבור: The remaining panel-based U.S. dollar LIBOR settings ceased at the end of June 2023.

  7. [7] Alternative Reference Rates Committee — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: The ARRC was convened to support transition from U.S. dollar LIBOR to SOFR and concluded its work in November 2023.

  8. [8] SOFR Averages and Index Data — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: Definitions and publication of 30-, 90- and 180-day compounded SOFR averages and the SOFR Index.

  9. [9] An Updated User’s Guide to SOFR — Alternative Reference Rates Committee / Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: SOFR averages, compounding, in-advance and in-arrears structures, notice conventions and discussion of term rates.

  10. [10] Three-Month SOFR Futures Contract Specifications — CME Group

    מצוטט עבור: Three-month SOFR futures are cash settled based on business-day compounded SOFR over the contract reference quarter.

  11. [11] One-Month SOFR Futures Contract Specifications — CME Group

    מצוטט עבור: One-month SOFR futures use the arithmetic average of daily SOFR during the contract delivery month.

  12. [12] Reference Rates — Federal Reserve Bank of New York

    מצוטט עבור: The New York Fed describes SOFR and separately identifies the effective federal funds rate and other reference rates.