ריבית הקרנות הפדרליות
ריבית המדיניות המרכזית בארצות הברית להלוואות בין-בנקאיות בלתי מובטחות ללילה, ואמת מידה למדיניות מוניטרית.
**ריבית הקרנות הפדרליות** היא ריבית הלילה בארצות הברית שבה מוסדות פיקדון וישויות זכאיות אחרות מסוימות מלווים זה לזה, על בסיס בלתי מובטח, יתרות בחשבונותיהם בפדרל ריזרב. זוהי ריבית המדיניות הקצרה המרכזית שבה משתמשת ועדת השוק הפתוח הפדרלית כדי להעביר את המדיניות המוניטרית של ארצות הברית דרך השווקים הפיננסיים.[1][2]
הגדרה ומבנה השוק
ריבית הקרנות הפדרליות מתייחסת לעסקאות בשוק הקרנות הפדרליות, שוק כספים בדולרים אמריקאיים להלוואות ולהלוואות-נגד בלתי מובטחות ללילה של יתרות המוחזקות בבנקים של הפדרל ריזרב. הבנק הפדרלי של ניו יורק מתאר את השוק כמורכב מהלוואות בלתי מובטחות בדולרים אמריקאיים בתוך ארצות הברית, הניתנות למוסדות פיקדון ממוסדות פיקדון אחרים ומישויות אחרות מסוימות, בעיקר מפעלים בחסות ממשלתית.[2] יתרות אלה נקראות בדרך כלל יתרות רזרבה, משום שהן פיקדונות המוחזקים בידי מוסדות זכאים ב-הפדרל ריזרב.
הריבית אינה ריבית הלוואה לצרכן, תשואת אג"ח אוצר, ריבית משכנתה או ריבית המשולמת ישירות למשקי בית. זוהי ריבית מימון סיטונאית ללילה. עם זאת, יש לה חשיבות רחבה משום שהיא מצויה סמוך לנקודת המוצא של מנגנון התמסורת של הריביות בארצות הברית. שינויים בטווח היעד של ריבית הקרנות הפדרליות משפיעים על ריביות קצרות אחרות, ובאמצעות ציפיות השוק ותמחור תיקי השקעות יכולים להשפיע על ריביות ארוכות יותר, מחירי נכסים פיננסיים, שער החליפין של הדולר, החלטות הלוואה של משקי בית, השקעות עסקים, תעסוקה ואינפלציה.[1][3]
ישנם שני מושגים קשורים: **טווח היעד** לריבית הקרנות הפדרליות ו**ריבית הקרנות הפדרליות האפקטיבית**. טווח היעד הוא יעד המדיניות שמכריזה עליו ה-FOMC. ריבית הקרנות הפדרליות האפקטיבית, או EFFR, היא מדד השוק הנצפה שמפרסם הפד של ניו יורק. ה-FOMC קובעת את ריבית היעד או את טווח היעד למסחר בשוק הקרנות הפדרליות, בעוד שה-EFFR מחושבת מעסקאות קרנות פדרליות בפועל ללילה.[2]
תפקיד במדיניות המוניטרית של ארצות הברית
ריבית הקרנות הפדרליות היא ריבית המדיניות המרכזית של המדיניות המוניטרית בארצות הברית. ה-FOMC קובעת את העמדה המתאימה של המדיניות ומתקשרת עמדה זו בעיקר באמצעות שינוי טווח היעד לריבית הקרנות הפדרליות.[3] טווח יעד נמוך יותר מזוהה בדרך כלל עם עמדה מדיניותית מרחיבה יותר, שנועדה להפחית את עלויות האשראי ולתמוך בפעילות הכלכלית. טווח יעד גבוה יותר מזוהה בדרך כלל עם עמדה מדיניותית מצמצמת יותר, שנועדה לרסן את הביקוש ולהפחית לחצים אינפלציוניים. תיאורים אלה מתארים את כיוון התמסורת של המדיניות, ולא תוצאות מובטחות.
מטרותיה הסטטוטוריות של המדיניות המוניטרית של הפדרל ריזרב הן תעסוקה מרבית ויציבות מחירים. ריבית הקרנות הפדרליות חשובה משום שהיא הריבית הקצרה העיקרית שבאמצעותה ה-FOMC מכיילת את התנאים הפיננסיים לעבר מטרות אלה. חבר הנגידים של הפדרל ריזרב מציין כי שינויים בטווח היעד משפיעים על ריביות קצרות של מכשירים פיננסיים אחרים, אשר משפיעות על החלטות ההוצאה של משקי בית ועסקים ויש להן השלכות על הפעילות הכלכלית, התעסוקה והאינפלציה.[1]
ה-FOMC מכריזה בדרך כלל על טווח היעד שלה לריבית הקרנות הפדרליות לאחר כל אחת משמונה הישיבות הסדירות שלה בשנה.[1][3] להודעה נלווית הצהרת מדיניות, שעשויה גם לתאר את הערכת הוועדה לגבי התנאים הכלכליים, האינפלציה, התעסוקה, הסיכונים ומדיניות המאזן. לפיכך, טווח היעד של ריבית הקרנות הפדרליות הוא גם הנחיה תפעולית ליישום המדיניות המוניטרית וגם אות ציבורי לגבי עמדת המדיניות של הבנק המרכזי.
ריבית הקרנות הפדרליות האפקטיבית
ריבית הקרנות הפדרליות האפקטיבית היא מדד השוק היומי העיקרי של ריבית הקרנות הפדרליות. הפד של ניו יורק מחשב את ה-EFFR כחציון משוקלל-נפח של עסקאות קרנות פדרליות ללילה המדווחות בדוח FR 2420 של ריביות נבחרות בשוק הכספים.[2] הוא מפרסם את ה-EFFR עבור יום העסקים הקודם בערך בשעה 9:00 בבוקר לפי שעון ניו יורק.[2]
השימוש בחציון משוקלל-נפח פירושו שה-EFFR אינה ממוצע פשוט של ריביות מצוטטות. היא מבוססת על נתוני עסקאות מדווחות ומשקפת את הריבית שבה נסחר הדולר האמצעי של פעילות הקרנות הפדרליות כאשר העסקאות מסודרות לפי ריבית. מתודולוגיה זו נועדה להפיק מדד מייצג ועמיד של פעילות הקרנות הפדרליות הבלתי מובטחת ללילה.
מכיוון שה-EFFR היא ריבית שוק, היא יכולה לנוע בתוך טווח היעד של ה-FOMC ובנסיבות חריגות עשויה להיות נתונה ללחץ כלפי מעלה או כלפי מטה. מסגרת היישום של הפדרל ריזרב נועדה לשמור את ה-EFFR היטב בתוך טווח היעד באמצעות ריביות מנוהלות ופעולות עומדות בשוק הכספים.[3]
כיצד הפדרל ריזרב מיישם את טווח היעד
הפדרל ריזרב בדרך כלל אינו כופה על ריבית הקרנות הפדרליות להיות שווה למספר יחיד באמצעות קביעה ישירה של מחיר כל עסקה. במקום זאת, במסגרת הנוכחית שלו של רזרבות בשפע, הוא משפיע על תמחור שוק הכספים ללילה בעיקר באמצעות ריביות מנוהלות ופעולות בשוק הפתוח. הפד של ניו יורק מציין כי, כאשר יש היצע גדול של רזרבות במערכת הבנקאית, הפדרל ריזרב שולט בריבית הקרנות הפדרליות בעיקר באמצעות קביעת ריביות מנוהלות, ולא באמצעות ניהול יומי פעיל של היצע הרזרבות.[3]
הריבית המנוהלת המרכזית היא **הריבית על יתרות רזרבה**, או IORB. ה-IORB היא הריבית המשולמת למוסדות זכאים על יתרות המוחזקות בחשבונותיהם בפדרל ריזרב. חבר הנגידים קובע את ה-IORB כדי לסייע ביישום החלטות המדיניות של ה-FOMC.[4] באמצעות העלאה או הפחתה של ה-IORB, הפדרל ריזרב מפעיל לחץ כלפי מעלה או כלפי מטה על ריביות קצרות. לבנקים בדרך כלל יש תמריץ מועט להלוות רזרבות לצדדים נגדיים פרטיים בריביות הנמוכות באופן משמעותי מהריבית הזמינה על יתרות רזרבה בפדרל ריזרב, בכפוף לשיקולי מאזן, צד נגדי ושוק.[3][4]
כלי מרכזי שני הוא מתקן **הסכם רכישה חוזרת הפוכה ללילה**, או ON RRP. פעולות ON RRP מספקות למגוון רחב של משתתפים בשוק הכספים, שאולי אינם זכאים לקבל IORB, כגון קרנות שוק כספי ומפעלים בחסות ממשלתית, אפשרות השקעה חלופית בריבית מנוהלת.[3][5] הפד של ניו יורק מציין כי פעולות ON RRP מגבילות לחץ כלפי מטה ומסייעות לספק רצפה לריביות ללילה.[5]
כלי עומד שלישי הוא **מתקן הריפו העומד**, או SRP. פעולות ריפו עומדות נועדו להגביל לחץ כלפי מעלה ולסייע לספק תקרה לריביות בשוק הכספים.[5] בעסקת ריפו, הדסק קונה ניירות ערך מצד נגדי בכפוף להסכם למכור אותם לו מחדש מאוחר יותר; מבחינה כלכלית הדבר דומה להלוואה מגובת ביטחונות ומגדיל זמנית את יתרות הרזרבה. בריפו הפוך, הדסק מוכר ניירות ערך בכפוף לרכישתם מחדש מאוחר יותר, דבר הדומה מבחינה כלכלית ללווה מגובה ביטחונות ומפחית זמנית את יתרות הרזרבה.[5]
יחד, IORB, ON RRP, פעולות ריפו עומדות וכלי נזילות אחרים תומכים בשליטה ב-EFFR. הפדרל ריזרב עשוי גם לבצע התאמות טכניות מתונות בריביות המנוהלות בתוך טווח היעד כדי לתמוך בשליטה בריבית; שינויים כאלה אינם מייצגים בהכרח שינוי בעמדת המדיניות של ה-FOMC.[3]
יישום היסטורי: רזרבות נדירות ורזרבות בשפע
לפני המשבר הפיננסי העולמי, הפדרל ריזרב יישם את המדיניות המוניטרית במשטר של רזרבות נדירות. במסגרת זו, יתרות הרזרבה היו מוגבלות יחסית, ופעולות בשוק הפתוח התאימו את היצע הרזרבות כדי לשמור את ריבית הקרנות הפדרליות סביב יעד ה-FOMC.[6] חבר הנגידים של הפדרל ריזרב מתאר את הפעולות בשוק הפתוח שלפני המשבר כרכישות ומכירות של ניירות ערך ששימשו להתאמת יתרות הרזרבה כך שריבית הקרנות הפדרליות תיסחר סביב היעד שנקבע.[6]
המסגרת השתנתה באופן מהותי לאחר 2008. הקונגרס הסמיך את הפדרל ריזרב לשלם ריבית על יתרות רזרבה החל מ-2008, והפדרל ריזרב החל לשלם ריבית על יתרות בחשבונות ראשיים בבנקים של הפדרל ריזרב ב-6 באוקטובר 2008.[4] במהלך המשבר ולאחריו, המאזן של הפדרל ריזרב התרחב באופן משמעותי, דבר שהגדיל את היצע הרזרבות במערכת הבנקאית. ה-FOMC גם קבעה טווח יעד הקרוב לאפס לריבית הקרנות הפדרליות בסוף 2008, ומסגרת יישום המדיניות התרחקה מכוונון עדין של רזרבות נדירות.[6]
בגישת הרזרבות-בשפע הנוכחית, הפדרל ריזרב אינו נשען בעיקר על שינויים קטנים יומיומיים בהיצע הרזרבות כדי להזיז את ריבית הקרנות הפדרליות. במקום זאת, הוא משתמש בריביות מנוהלות, במיוחד IORB, ובפעולות עומדות כדי להשפיע על העלות האלטרנטיבית ועל האטרקטיביות היחסית של הלוואת מזומנים בשוקי כספים פרטיים.[3][4] חבר הנגידים של הפדרל ריזרב מציין כי IORB חיונית לשליטה בריבית הקרנות הפדרליות וכי קביעת IORB היא הכלי העיקרי לשליטה בריביות קצרות במסגרת הרזרבות-בשפע.[4]
התפתחות זו שינתה גם את האופן שבו מפרשים את שוק הקרנות הפדרליות. במערכת הרזרבות הנדירות, המסחר בקרנות פדרליות בין בנקים היה מרכזי להיצע השולי של נזילות. במערכת הרזרבות-בשפע, השוק נותר נקודת ייחוס חשובה, אך גם לריביות מנוהלות ולמשקיעי מזומן לא-בנקאיים יש תפקידים מרכזיים בשליטה בריבית.
הקשר לפעולות בשוק הפתוח
פעולות בשוק הפתוח הן רכישות ומכירות של ניירות ערך בשוק הפתוח בידי בנק מרכזי. חבר הנגידים של הפדרל ריזרב מזהה את ה-OMO ככלי מרכזי המשמש ביישום המדיניות המוניטרית, כאשר היעד קצר-הטווח נקבע בידי ה-FOMC.[6] במסגרת המודרנית, OMO כוללות פעולות ריפו וריפו הפוך עומדות וזמניות וכן עסקאות ישירות בניירות ערך.
דסק המסחר בשוק הפתוח בפד של ניו יורק מבצע את הפעולות בסמכות ובהנחיה של ה-FOMC.[3][5] פעולות אלה יכולות להשפיע על הגודל וההרכב של המאזן של הפדרל ריזרב, על כמות יתרות הרזרבה ועל חלוקת הנזילות בשוקי הכספים. לדוגמה, פעולות ON RRP סופגות נזילות מצדדים נגדיים מאושרים, בעוד שפעולות ריפו מספקות נזילות כנגד ביטחונות זכאים.[5]
לפיכך, פעולות בשוק הפתוח נותרות חלק מיישום ריבית הקרנות הפדרליות, אך תפקידן שונה מזה של המשטר שלפני 2008. במקום לכוונן ברציפות את היצע הרזרבות כדי לפגוע ביעד נקודתי, הדסק מבצע פעולות התומכות בטווח היעד, שומרות על תפקוד חלק של השוק ומחזקות את מסדרון השליטה בריבית או את הרצפה שנוצרו בידי הריביות המנוהלות.
התמסורת לריביות אחרות ולתנאים פיננסיים
ריבית הקרנות הפדרליות חשובה משום שריביות רבות אחרות בארצות הברית מגלמות את ריביות המדיניות הנוכחיות והצפויות ללילה בעתיד. מק"מים של האוצר האמריקאי, ניירות ערך מסחריים, תעודות פיקדון, ריביות ריפו, ריביות מימון בנקאיות, ריבית פריים, הלוואות עסקיות בריבית משתנה, ריביות כרטיסי אשראי וחלק מן הריביות הקשורות למשכנתאות עשויים כולם להיות מושפעים במישרין או בעקיפין משינויים בטווח היעד של ריבית הקרנות הפדרליות.
הקשר אינו מכני. תשואות ארוכות טווח תלויות בריביות קצרות צפויות בעתיד, בציפיות לאינפלציה, בפרמיות טווח, בסיכון אשראי, בנזילות ובביקוש העולמי לנכסים דולריים. הערכות שווי של מניות ושערי חליפין יכולות להגיב לשינויים במסלולי מדיניות צפויים ולא רק ליעד הנוכחי של ריבית הקרנות הפדרליות. מסיבה זו, השווקים הפיננסיים מגיבים לעיתים קרובות לא רק להחלטת המדיניות עצמה, אלא גם לתחזיות ה-FOMC, להצהרותיה, למסיבות העיתונאים ולנתונים כלכליים נכנסים שעשויים לשנות את הציפיות למדיניות עתידית.
הפד של ניו יורק מתאר את המדיניות המוניטרית כפועלת באמצעות השפעה על ריביות קצרות, אשר משפיעות על הזמינות ועל העלות של האשראי, וכן באמצעות השפעה על תנאים פיננסיים רחבים יותר כגון מחירי מניות ואג"ח, ריביות ארוכות יותר ושער החליפין של הדולר האמריקאי.[3] הדבר הופך את ריבית הקרנות הפדרליות לנקודת ייחוס לאורך המערכת הבנקאית של ארצות הברית, שוקי ההון ומימון משקי הבית.
הבחנה מריביות קשורות
ריבית הקרנות הפדרליות שונה מכמה ריביות אמריקאיות אחרות הנמצאות במעקב נרחב. **ריבית הניכיון** היא הריבית שגובים הבנקים של הפדרל ריזרב על הלוואות מסוימות למוסדות פיקדון דרך חלון הניכיון. IORB היא הריבית המנוהלת המשולמת על יתרות רזרבה זכאיות. ריבית ההצעה של ON RRP היא הריבית המנוהלת הזמינה בפעולות ריפו הפוך ללילה לצדדים נגדיים זכאים. ריביות ריפו הן ריביות מימון מובטחות המגובות בביטחונות, בעוד שריבית הקרנות הפדרליות היא ריבית בלתי מובטחת ללילה.
ריבית הקרנות הפדרליות שונה גם מ-**Secured Overnight Financing Rate** (SOFR), המבוססת על עסקאות ריפו ללילה באג"ח אוצר, ולא על עסקאות קרנות פדרליות בלתי מובטחות. SOFR הפכה לריבית ייחוס מרכזית בדולרים אמריקאיים לנגזרים ולהלוואות, אך היא אינה יעד המדיניות של ה-FOMC. טווח היעד של ריבית הקרנות הפדרליות נותר הכלי העיקרי של ה-FOMC להתאמת עמדת המדיניות המוניטרית.[3]
חשיבות ומגבלות
ריבית הקרנות הפדרליות היא אחת מאמות המידה החשובות ביותר במערכת הפיננסית של ארצות הברית משום שהיא מעגנת את עמדת המדיניות הקצרה של הפדרל ריזרב. משתתפי שוק משתמשים בה כדי לפרש את המדיניות המוניטרית, לתמחר מכשירי שוק כספים, לגבש ציפיות לריביות עתידיות ולהעריך את התנאים הכלכליים. היא גם קלט מרכזי בדיון הציבורי על אינפלציה, תעסוקה, סיכון למיתון, רווחיות בנקאית, תמחור פיקדונות ועלות האשראי.
עם זאת, ריבית הקרנות הפדרליות אינה סיכום מלא של המדיניות המוניטרית. מדיניות המאזן, הכוונה עתידית, מתקני הלוואה לשעת חירום, דרישות רגולטוריות לנזילות, תנאי המימון הגלובליים בדולר וציפיות השוק יכולים כולם להשפיע על התנאים הפיננסיים. בתקופות שבהן טווח היעד קרוב לאפס, רכישות נכסים ותקשורת עשויות למלא תפקיד גדול יותר בעיצוב ריביות ארוכות טווח. בתקופות של לחץ בשווקים, כלי נזילות עשויים לסייע בשמירה על תפקוד מסודר גם כאשר טווח היעד עצמו אינו משתנה.
הריבית גם אינה קובעת כל עלות אשראי של משק בית או עסק ביחס של אחד לאחד. מלווים מוסיפים מרווחי אשראי, פרמיות טווח, עלויות שירות, עלויות רגולטוריות ושולי רווח. הריביות של לווים תלויות באיכות האשראי, בביטחונות, במשך ההלוואה, בטיפול המס ובתחרות בשוק. לפיכך, את ריבית הקרנות הפדרליות נכון להבין כאמת המידה המרכזית של מדיניות הלילה שממנה מתחילות רבות, אך לא כל, ההשפעות על הריביות בארצות הברית.
מקורות
- [1] Economy at a Glance - Policy Rate — Board of Governors of the Federal Reserve System
מצוטט עבור: Defines the federal funds rate, identifies the FOMC as setter of the target range, describes economic effects, and explains use of IORB and ON RRP to keep the rate in range.
- [2] Effective Federal Funds Rate — Federal Reserve Bank of New York
מצוטט עבור: Defines the federal funds market and states that the EFFR is calculated as a volume-weighted median of overnight federal funds transactions reported on FR 2420.
- [3] Monetary Policy Implementation — Federal Reserve Bank of New York
מצוטט עבור: Explains the FOMC policy stance, target range, ample-reserves framework, administered rates, IORB, ON RRP, standing repo operations, and transmission to financial conditions.
- [4] Interest on Reserve Balances (IORB) Frequently Asked Questions — Board of Governors of the Federal Reserve System
מצוטט עבור: Explains reserves, congressional authorization to pay interest on reserve balances, the role of IORB in implementing FOMC decisions, and ON RRP’s supporting role.
- [5] Repo and Reverse Repo Agreements — Federal Reserve Bank of New York
מצוטט עבור: Describes repo and reverse repo transactions, ON RRP, standing repo operations, eligible counterparties, and their role in maintaining the fed funds rate within the target range.
- [6] Open Market Operations — Board of Governors of the Federal Reserve System
מצוטט עבור: Explains open market operations, pre-crisis reserve-supply management, the post-2008 evolution of policy implementation, ON RRP use, and standing repo operations.