English

מק"מ

שטרי חוב קצרים של הבנק המרכזי המונפקים על ידי בנק ישראל ונסחרים בבורסה לניירות ערך בתל אביב.

מק"מ הוא ראשי התיבות בעברית של מלווה קצר מועד של הבנק המרכזי בישראל, נייר ערך שמח"מו עד שנה, המונפק על ידי בנק ישראל ונסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב. הוא משמש כמכשיר מדיניות מוניטרית, כנכס בשוק הכסף, וכנקודת ייחוס לציפיות לריבית שקלית לטווח קצר.[1]

סקירה כללית

מק"מ הוא אחד המכשירים הסחירים המרכזיים שבאמצעותם בנק ישראל מיישם מדיניות מוניטרית בשוק הכסף השיקלי. בנק ישראל מתאר את המק"מ כנייר ערך קצר מועד, לתקופה של עד שנה, המונפק לציבור הרחב וניתן למסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב.[1] בחומרים של בנק ישראל בשפה האנגלית הוא מתואר לעיתים קרובות כ-"central bank bills" או "short-term bills", בעוד שבשימוש בשוק הישראלי נעשה שימוש נרחב בראשי התיבות העבריים מק"מ.

המכשיר הוא חלק מהמסגרת התפעולית הסובבת את ריבית בנק ישראל. הריבית המוניטרית נקבעת בידי הוועדה המוניטרית של בנק ישראל, בעוד שמחלקת השווקים של הבנק מיישמת את המדיניות באמצעות מכשירים הכוללים פיקדונות מוניטריים, הלוואות מוניטריות, חלון הפיקדון וההלוואה המוניטריים, הנפקות מק"מ, מכרזי ריפו, פעילות בשוק האג"ח ופעילות בשוק מטבע החוץ.[6] לפיכך, המק"מ ממוקם בין המדיניות המוניטרית לבין תשתית שוק ההון: הוא נוצר למטרות של בנק מרכזי, אך נסחר כנייר ערך קצר מועד הרשום למסחר בבורסה.

מאפיין מבחין של המק"מ הוא שהוא מונפק לציבור הרחב ולא רק לבנקים. בנק ישראל מציין כי המק"מ מונפק מדי חודש, כך שבכל נקודת זמן נסחרות 12 סדרות מק"מ בעלות תקופה של עד שנה.[1] הדבר הופך את המק"מ למערך מתגלגל של ניירות ערך קצרי מועד עם מועדי פדיון שונים שנותרו להם, ומקנה למשתתפי השוק מבנה גלוי של מועדים לריביות שקליות קצרות.

תפקיד במדיניות המוניטרית

התפקיד המרכזי של המק"מ במדיניות המוניטרית הוא ניהול הנזילות. בנק ישראל מציין כי המק"מ מאפשר לו להזרים נזילות או לספוג נזילות.[1] בתיאור הרחב יותר של הבנק לניהול המדיניות המוניטרית, הנפקה ומכירה של מק"מ לציבור מקטינות את הבסיס הכספי, בעוד שרכישת מק"מ בידי בנק ישראל או פדיון מק"מ מזרימים כסף לשוק.[3]

תפקיד זה קשור קשר הדוק לצורך של הבנק המרכזי ליישר את ריביות שוק הכסף לטווח קצר עם ריבית המדיניות. בנק ישראל מונה הנפקות מק"מ בין הכלים המשמשים להשגת יעד האינפלציה שנקבע בידי הממשלה.[6] כאשר למערכת הבנקאית או לשוק הרחב יש עודף נזילות, הנפקת מק"מ יכולה לספוג שקלים באמצעות החלפת שטר סחיר במזומן. כאשר המק"מ מגיע לפדיון, המזומן מוחזר למחזיקים, אלא אם כן השפעת הנזילות מקוזזת באמצעות הנפקה חדשה או פעולות אחרות.

מק"מ אינו מכשיר הספיגה היחיד במסגרת המוניטרית הישראלית. בנק ישראל מקבל גם פיקדונות לזמן קצוב מתאגידים בנקאיים ומשתמש במכרזי פיקדונות ובמתקנים עומדים.[2] מכרזי פיקדונות והלוואות מוניטריים מתוארים בידי הבנק ככלי המדיניות העיקרי להשגת רמת הריבית שנקבעה, בעוד שמכרזים סדירים בתקופות של נזילות גבוהה במערכת הבנקאית שימשו לספיגת נזילות.[2] המק"מ משלים את הכלים הממוקדים בבנקים משום שהוא סחיר וזמין למשקיעי ציבור דרך שוק ניירות הערך.

לאופיו הציבורי-שוקי של המק"מ יש גם תפקיד מידע. בנק ישראל מציין כי תשואות המק"מ מסייעות לחשב את ציפיות האינפלציה של הציבור, ובכך מסייעות בניהול המדיניות המוניטרית לטווחים של עד שנה.[1] בהסבר הבנק לניהול המדיניות המוניטרית, תשואות המק"מ, מאחר שהן נקבעות במסחר בבורסה, משקפות את ציפיות הציבור לגבי אינפלציה ושינויים במדיניות המוניטרית.[3]

מבנה ההנפקה והמכרז

מק"מ מונפק באמצעות מכרזים של בנק ישראל. הבנק מפרסם הודעות מכרז ותוצאות מכרז, לרבות מספר הסדרה, מועד המכרז, מועד הסליקה, הכמות המוצעת, מועד הפדיון ומספר הימים עד לפדיון.[1] טבלאות המכרזים שמפרסם הבנק מציגות הן סדרות ארוכות יותר, קרובות לשנה, והן סדרות קצרות יותר, לרבות סדרות עם כשלושה חודשים עד לפדיון, דבר המשקף את המבנה המתגלגל של השוק.[1]

הודעות המכרז של בנק ישראל מציינות את הכמות המוצעת ונתוני מכרז נוספים, בעוד שתוצאות המכרז כוללות נתונים כגון תשואת הסגירה, התשואה הממוצעת, המחיר הממוצע, הכמות המבוקשת, הכמות שנמכרה, שיעור ההקצאה, מועד הפדיון והימים עד לפדיון.[1] נקודות נתונים אלה חשובות למשתתפי השוק משום שהן מספקות עדות מהשוק הראשוני לביקוש לניירות שקליים קצרים ולרמת התשואה שבה נספגת נזילות.

אף שהמק"מ מזוהה עם הבנק המרכזי, חומרים מדוחותיו הכספיים של בנק ישראל מתארים מבנה סטטוטורי לפי חוק מלווה קצר מועד, התשמ"ד–1984. בביאור מתוך הדוחות הכספיים שצוטט נאמר כי החוק מסמיך את הממשלה להנפיק מלוות קצרי מועד שיימכרו רק לבנק ישראל, ולאחר מכן הבנק מוכר אותם לציבור ורוכש אותם ממנו כדי למלא את תפקידיו.[8] באותו ביאור נאמר גם כי התמורה ממכירת מלוות אלה חייבת להיות מופקדת בבנק ישראל, ואין להשתמש בה למטרות אחרות מלבד פירעון המלווה או תשלום תשואה לפי החוק.[8]

לצורכי הצגה במאזן, הביאור לדוחות הכספיים מסביר כי יתרת המק"מ המוצגת במאזן בנק ישראל משקפת את ערך הפדיון של המלוות המוחזקים בידי הציבור, בניכוי הניכיון שטרם הופחת.[8] טיפול חשבונאי זה תואם את הצורה הכלכלית של ניירות ערך קצרים בניכיון, שתזרימי המזומנים שלהם מתממשים באמצעות ההפרש בין מחיר הרכישה לבין ערך הפדיון, ולא באמצעות מבנה קופון רגיל.

מסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב

לאחר ההנפקה, ניתן לסחור במק"מ בבורסה לניירות ערך בתל אביב.[1] הדבר הופך את המק"מ לחלק מתשתית שוק ההון הקבועה ושוק הכסף של ישראל, ולא רק לפעולת רישום פנימית של הבנק המרכזי. לזירת המסחר יש חשיבות משום שהמסחר בבורסה מאפשר למשקיעים לקנות ולמכור מק"מ לפני מועד הפדיון, בכפוף לנזילות השוק ולתשואות השוררות.

הבורסה לניירות ערך בתל אביב מקיימת את מדד תל גוב-מק"מ, הידוע כמדד המק"מ. הבורסה מתארת מדד זה ככולל את כל התעודות קצרות המועד מסוג זה הרשומות למסחר בבורסה.[4] הבורסה מזהה את השם הקצר של המדד כ-"T-Bills", את קוד המדד ב-TASE כ-800, את ה-ISIN כ-IL00BIDX8001, את קוד בלומברג כ-TASHTTB ואת קוד רויטרס RIC כ-.TBILLS.[4]

המדד מתואר בידי הבורסה כמדד עקיבה המתפרסם בזמן אמת כל 15 שניות במהלך המסחר, עם שיטת חישוב של תשואה כוללת ברוטו.[4] הבורסה מציינת כי המדד הושק ב-31 בדצמבר 1996, עם ערך בסיס של 100 ונתונים היסטוריים מאותו תאריך.[4] קיומו של מדד ייעודי למק"מ תומך במדידת ביצועים של מלוות שקליים קצרי מועד ומספק אמת מידה למוצרים או לתיקים העוקבים אחר פלח שוק הכסף הישראלי.

מאחר שהמק"מ נסחר ב-TASE, תשואתו יכולה להשתנות לאחר ההנפקה. מחזיק הרוכש בשוק המשני עשוי להשיג תשואה השונה מתשואת המכרז, בהתאם למחיר הרכישה, למח"מ שנותר ולערך הפדיון. בפועל, מחירי המק"מ ותשואותיו קשורים בקשר הדוק לציפיות לגבי מסלול ריבית בנק ישראל, לתנאי הנזילות, לביקוש מקרנות נאמנות ומוסדות, ולהיצע הסדרות שבמחזור.

תפקיד עבור משקיעים ומוסדות פיננסיים

מק"מ נתפס בדרך כלל כמכשיר שיקלי קצר-משך בשוק הכסף. הוא מונפק במסגרת הבנק המרכזי, מגיע לפדיון בתוך שנה, ונסחר בבורסה המקומית. מאפיינים אלה הופכים אותו לרלוונטי לניהול מזומנים מוסדי, לקרנות נאמנות, לניהול נזילות בנקאית, ולתיקים המבקשים חשיפה שיקלית קצרת טווח באמצעות ניירות רשומים למסחר. תיאור זה אינו המלצה לקנות או למכור מק"מ; הוא מתאר את תפקידו של המכשיר בשוק.

הפרסום הסטטיסטי של בנק ישראל לשנת 2024 קבע כי יתרת המק"מ המוחזקת בידי הציבור עלתה ל-212 מיליארד ש"ח עד סוף 2024, עלייה של 10 מיליארד ש"ח, אף שהנפקות המק"מ התכווצו.[7] באותו פרסום דווח כי קרנות נאמנות הגדילו את החזקותיהן במק"מ ב-18 מיליארד ש"ח במהלך 2024, בעוד שהחזקות המק"מ של משקיעים מוסדיים גדלו ב-5 מיליארד ש"ח, ומשקי בית הפחיתו את החזקותיהם ב-3 מיליארד ש"ח לרמה של 8 מיליארד ש"ח.[7]

נתונים אלה ממחישים את החשיבות המוסדית של המק"מ בשוק החוב קצר המועד בישראל. קרנות נאמנות ומשקיעים מוסדיים יכולים להשתמש במק"מ כנכס נזיל בעל משך קצר, בעוד שמשקי בית יכולים לגשת אליו ישירות דרך חשבונות ניירות ערך או בעקיפין דרך מוצרי חיסכון והשקעה המחזיקים מכשירים קצרי מועד. מאזן המחזיקים עשוי להשתנות לאורך מחזורים בהתאם לריביות המדיניות, לריביות הפיקדונות, לזרימות לקרנות ולאלטרנטיבות הנתפסות.

מק"מ משמש גם כביטחונות כשירים בחלקים ממסגרת המדיניות המוניטרית של בנק ישראל. בנק ישראל מציין כי ביטחונות המשמשים בהלוואות מוניטריות, באשראי תוך-יומי ובהלוואות לטווח ארוך כוללים מק"מ, איגרות חוב ממשלתיות, פיקדונות בבנק ישראל וניירות ערך מסוימים נוספים.[9] בתיאור הבנק את ההלוואות המוניטריות, תאגידים בנקאיים מספקים ביטחונות, ובהם איגרות חוב ממשלתיות ומק"מ, בעת שהם לווים מהבנק.[2]

הקשר לפיקדונות ולמכשירים מוניטריים אחרים

יש להבחין בין מק"מ לבין פיקדונות מוניטריים, הלוואות מוניטריות, וחלון הפיקדון או ההלוואה העומד. פיקדונות והלוואות מוניטריים הם עסקאות בין בנק ישראל לבין תאגידים בנקאיים, המשמשות להשפעה על היצע הכסף ועל ריביות לטווח קצר.[2] לעומת זאת, מק"מ מונפק לציבור ונסחר בבורסה.[1]

חלון הפיקדון וההלוואה המוניטריים של בנק ישראל מספק לתאגידים בנקאיים הלוואות או פיקדונות ליום אחד בריביות הנקבעות כמרווחים סביב ריבית בנק ישראל. הבנק מתאר את ריביות החלון כ"רצועה" סביב ריבית המדיניות; פיקדונות או הלוואות דרך החלון נפרעים ביום העסקים הבא, והלוואות כפופות לביטחונות.[5] למק"מ פרופיל פדיון ארוך יותר, עד שנה, ומחיר השוק שלו יכול להשתנות במהלך חייו.

גם פעולות ריפו נבדלות מכך. בנק ישראל מתאר ריפו כעסקת רכישה חוזרת שבה הבנק מוכר לבנקים ולמוסדות פיננסיים איגרות חוב ממשלתיות ומק"מ, ורוכש אותם בחזרה לאחר שבוע במחיר שנקבע מראש.[10] בעסקה כזו, המק"מ יכול להיות נכס המשמש בפעולה, בעוד שהנפקת מק"מ עצמה היא יצירה ומכירה של מלווה קצר מועד כדי לספוג נזילות.

התמהיל בין מק"מ לכלי ספיגה אחרים משתנה לאורך זמן. בדוחות הכספיים של בנק ישראל לשנת 2024 ציין הבנק כי מק"מ ופיקדונות לזמן קצוב שימשו ככלים מוניטריים לספיגת עודפי נזילות בשוק. היתרה המשולבת של מכשירים אלה ירדה בכ-4.7 מיליארד ש"ח בשנת 2024 ל-585 מיליארד ש"ח; בתוך סך זה, המק"מ ירד ב-82.7 מיליארד ש"ח בעוד שהפיקדונות לזמן קצוב עלו ב-78 מיליארד ש"ח, דבר המשקף ירידה יחסית בביקוש למק"מ לעומת 2023.[11]

תשואה, תמחור וציפיות

מבחינה כלכלית, מק"מ דומה למלווה קצר מועד בניכיון. תשואת המשקיע משתקפת בדרך כלל בהפרש בין מחיר הרכישה לבין ערך הפדיון, מותאם לזמן שנותר עד לפדיון ולכל מחיר מכירה בשוק המשני. טבלאות תוצאות המכרז שמפרסם בנק ישראל מדווחות על מחירים ותשואות, ומאפשרות לצופים להשוות בין תשואות המק"מ על פני מועדי פדיון שונים.[1]

תשואת המק"מ חשובה משום שהיא ריבית שיקלית קצרת טווח המבוססת על השוק. בניגוד לריבית מדיניות מינהלית, היא משקפת הצעות של משקיעים, מסחר בשוק המשני, וציפיות למדיניות עתידית ולאינפלציה. בנק ישראל מציין במפורש כי תשואות המק"מ מסייעות לחשב את ציפיות האינפלציה של הציבור ומסייעות לנהל את המדיניות המוניטרית עד לטווח של שנה.[1] במובן זה, המק"מ מספק גם מכשיר מדיניות וגם איתות על תפיסות השוק ביחס למדיניות.

תשואות המק"מ אינן זהות לריביות על פיקדונות בנקאיים. פיקדונות בנקאיים כרוכים בחשיפת אשראי לבנק, בתנאי הפיקדון, ובהחלטות התמחור של הבנקים, בעוד שהמק"מ הוא נייר ערך סחיר המונפק במסגרת הבנק המרכזי. מנגד, המק"מ חשוף לתנודות בשווי השוק אם הוא נמכר לפני הפדיון. עבור משקיע המחזיק עד לפדיון, התשואה הנומינלית השקלית הממומשת נקבעת בעיקר לפי מחיר הרכישה, ערך הפדיון ותקופת ההחזקה, בכפוף לעמלות ולכללי המס שעשויים לחול על המחזיק.

הבחנות מאזניות ופיסקליות

אף שהמק"מ הוא מלווה קצר מועד הקשור למסגרת המשפטית של המדינה, הוא בראש ובראשונה מכשיר מוניטרי ולא כלי למימון פיסקלי. הביאור לדוחות הכספיים לפי חוק מלווה קצר מועד קובע כי התמורה מופקדת בבנק ישראל, והממשלה אינה רשאית להשתמש בה אלא לשם פירעון המלווה או תשלום תשואה.[8] בכך מובחן המק"מ מחוב ממשלתי המונפק למימון התקציב.

בחשבונות הכספיים של בנק ישראל עצמו, המק"מ עשוי לייצר הוצאות ריבית או ניכיון כחלק מפעולות מוניטריות מקומיות. בהודעת בנק ישראל על הדוחות הכספיים לשנת 2024 נאמר כי ההוצאות מפעילות בישראל, בעיקר הוצאות ריבית בגין מכשירי ספיגה מוניטריים — מק"מ ופיקדונות לזמן קצוב — הסתכמו בכ-26.4 מיליארד ש"ח בשנת 2024, דבר ששיקף את סביבת הריבית השקלית הגבוהה.[12] הדוחות הכספיים המלאים לשנת 2024 דיווחו באופן דומה כי ההוצאות המקומיות העיקריות נבעו מריבית על כלי ספיגה מוניטריים, בהיקף כולל של 25.9 מיליארד ש"ח בשנת 2024.[11]

נתונים אלה מראים כי המק"מ משפיע על דוח הרווח וההפסד של הבנק המרכזי כאשר ריביות המדיניות וצרכי הספיגה מהותיים. ריביות קצרות גבוהות יותר יכולות להעלות את עלות ספיגת הנזילות באמצעות מק"מ ופיקדונות. עם זאת, עלויות אלה הן חלק מיישום המדיניות המוניטרית ויש לפרשן בהקשר של המנדט הציבורי של הבנק, ולא לפי היגיון רווח והפסד של מנפיק מסחרי.

חשיבות בשוק

מק"מ הוא מכשיר ליבה בשוק הכסף הישראלי משום שהוא מחבר בין המסגרת התפעולית של בנק ישראל, שוק ניירות הערך של הבורסה לניירות ערך בתל אביב, והביקוש של משקיעים לנכסים שקליים קצרי מועד. הוא מספק מערך קבוע של מועדי פדיון, שוק משני, ותשואות נצפות המסייעות הן לקובעי המדיניות והן למשתתפי השוק.

המכשיר מספק גם גשר בין השוק הקמעונאי לשוק המוסדי. דף המידע לציבור של בנק ישראל מציין כי מק"מ הוא נייר ערך קצר מועד המונפק לציבור הרחב על ידי בנק ישראל ונסחר ב-TASE, וכי הוא כלי המשמש את הבנק לניהול המדיניות המוניטרית.[13] שילוב זה — מכשיר השקעה לציבור וכלי מדיניות של בנק מרכזי — הופך את המק"מ לחריג ביחס למכשירים מוניטריים בין-בנקאיים טהורים.

עבור המערכת הפיננסית בישראל, חשיבותו של המק"מ אינה מוגבלת להיקף שבו הוא מצוי במחזור. הוא גם משולב במסגרות ביטחונות, במדדי ייחוס של שוק הכסף, בתיקי קרנות נאמנות, במדדי בורסה, ובפרשנות של ריביות קצרות צפויות. לכן תשואותיו עשויות להיות רלוונטיות גם לשאלות רחבות יותר בדבר ציפיות אינפלציה, תמסורת מוניטרית, חלופות חיסכון לטווח קצר ומצב הנזילות של המערכת הפיננסית השקלית.

מקורות

  1. [1] Central Bank Bills (Makam) — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Defines Makam as a short-term security of up to one year issued by the Bank of Israel, issued to the public, traded on TASE, used to inject or absorb liquidity, with monthly issuance and 12 series outstanding.

  2. [2] Monetary loans — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Explains monetary deposits and loans as tools for attaining the policy-rate level and states that banks provide collateral including government bonds and Makam.

  3. [3] Managing monetary policy — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Describes Makam as a Hebrew acronym for short-term loan and explains how selling, purchasing or redeeming Makam affects the monetary base and informs policy expectations.

  4. [4] Tel Gov T-Bills (MAKAM) Index About — Tel Aviv Stock Exchange

    מצוטט עבור: Describes the Tel Gov-Short Term Treasury Bill Index, its codes, calculation basis, dissemination frequency, launch date and inclusion of listed short-term certificates.

  5. [5] Monetary deposit / Monetary loan window — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Explains the Bank of Israel’s one-day monetary deposit and loan window and its interest-rate band around the policy rate.

  6. [6] Monetary instruments — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Lists Makam issues among the tools used by the Bank of Israel to implement monetary policy and attain the inflation target.

  7. [7] Bank of Israel Statistical Bulletin 2024 — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Reports the balance of Makam held by the public at the end of 2024 and changes in holdings by mutual funds, institutional investors and households.

  8. [8] Notes to the Financial Statements — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Describes the Short-Term Loan Law, 5744–1984, the sale of short-term bills through the Bank of Israel, restrictions on proceeds, and balance-sheet presentation of Makam.

  9. [9] Collateral — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Lists Makam among collateral used in monetary loans, intraday credit and long-term loans.

  10. [10] Financial Markets — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Summarizes Bank of Israel financial-market tools, including central bank bills and repo transactions involving government bonds and Makam.

  11. [11] Financial Statements for 2024 — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Reports that Makam and time deposits are monetary absorption tools, gives their combined 2024 balance and explains the change in composition between Makam and time deposits.

  12. [12] The Bank of Israel publishes its financial statements for 2024 — Bank of Israel

    מצוטט עבור: States that 2024 expenses from Israeli activity were mostly interest expenses on Makam and time deposits and totaled about NIS 26.4 billion.

  13. [13] MAKAM — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Public information page stating that Makam is a short-term security issued to the general public by the Bank of Israel, traded on TASE, and used for monetary policy.