English

שוק האג"ח הקונצרני בישראל

שוק ניירות הערך החוב שהונפקו בידי חברות ונסחרים בעיקר בבורסה לניירות ערך בתל אביב.

שוק האג"ח הקונצרני בישראל הוא השוק שבו חברות מגייסות חוב באמצעות הנפקת אג"ח, כאשר רבות מן ההנפקות הנסחרות בציבור רשומות בבורסה לניירות ערך בתל אביב (TASE). המשקיעים מלווים למנפיקים לפי תנאי תשלום ופירעון מוגדרים, ויכולים לסחור באג"ח הרשומות לפני מועד הפירעון. השוק מספק ערוץ מימון שאינו בנקאי ונמצא במעקב של בנק ישראל ומוסדות פיקוח על ניירות ערך.[1][2]

מבנה ומשתתפים

הזירה המרכזית של השוק היא TASE. הבורסה מגדירה אג"ח קונצרניות כניירות ערך שתאגיד רשאי לרשום למסחר, אם כהשקעה ציבורית נפרדת ואם לצד מניותיו. המסחר באג"ח ב-TASE מתבצע באמצעות מערכת מסחר בורסאית, ולא רק באמצעות מודל ה-OTC המקובל בשווקים בינלאומיים רבים לאג"ח.[1] עצם הרישום אינו אומר שכל אג"ח נסחרת בתדירות גבוהה: רמת הפעילות שונה בין ההנפקות, והבורסה זיהתה את סחירות השוק המשני כתחום לפיתוח.[3]

המנפיקים כוללים חברות מענפים פיננסיים ושאינם פיננסיים. בנקים וחברות פיננסיות אחרות מיוצגים לצד עסקים כגון חברות נדל"ן, בנייה, מסחר ושירותים. בנק ישראל מקבץ אג"ח סחירות לפי מאפיינים ובהם ענף המנפיק וקטגוריית דירוג האשראי. קבוצות אלה מאפשרות לו להשוות תשואות, מרווחים ומדדים אחרים בין מגזרים, במקום להתייחס לכל החוב הקונצרני כנכס אחיד אחד.[2]

המשקיעים כוללים משקי בית ומוסדות פיננסיים. משקיעים מוסדיים בישראל מנהלים חיסכון ארוך טווח באמצעות כלים הכוללים קרנות פנסיה, קופות גמל, קרנות השתלמות וחברות ביטוח.[4] מוסדות כאלה וקרנות השקעה יכולים להחזיק אג"ח קונצרניות ישירות או באמצעות תיקי השקעות ומוצרי השקעה קולקטיביים. הרכב המשקיעים חשוב לביקוש בשוק וליכולת של מנפיקים לגייס חוב; הוא גם אומר שהתפתחויות במחירי האג"ח ובפדיונות מקרנות השקעה יכולות להשפיע על תנאי השוק.

התפתחות השוק

הצמיחה בהנפקת אג"ח קונצרניות הייתה חלק משינוי רחב יותר באופן שבו עסקים בישראל משיגים אשראי. בשנת 2005 דיווח בנק ישראל כי האשראי למגזר העסקי מצד משקיעים מוסדיים צמח במהירות וכי כמעט כל הגידול באותה שנה נבע מהשקעה באג"ח קונצרניות סחירות ולא סחירות. הבנק קשר שינוי זה לרפורמות במערכת הפיננסית, ובהן רפורמות בכר, וציין כי הרחבת ההלוואה החוץ-בנקאית פיזרה את חשיפת האשראי מעבר לבנקים, ובו בזמן יצרה אתגרים חדשים של פיקוח על סיכון אשראי עבור משקיעים מוסדיים.[5]

סקירת בנק ישראל על אג"ח קונצרניות סחירות דיווחה על שווי שוק של 376 מיליארד ש"ח בסוף 2019. נתון זה הוא מדד היסטורי, ולא אומדן עדכני לגודל השוק. כנקודת ייחוס נפרדת, דף העובדות הקונצרני של TASE מנה 708 סדרות אג"ח קונצרניות בסוף 2024. אותו דף עובדות דיווח גם על מחזור מסחר יומי ממוצע באג"ח קונצרניות, כולל קרנות סל, של 291.3 מיליון דולר במהלך 2024.[2][6] נתוני שווי שוק, מספר סדרות ומחזור מסחר מודדים היבטים שונים של השוק, ואין להתייחס אליהם כאל נתונים ברי-החלפה.

השוק כולל מנפיקים חוזרים וסדרות רבות של אותה חברה. חברה עשויה להנפיק אג"ח עם מועדי פירעון, לוחות תשלומים, הסדרי בטוחה או תנאים חוזיים אחרים שונים. לפיכך, סדרת אג"ח אינה שקולה למנפיק: משקיע המעריך הנפקה מסוימת צריך להביא בחשבון את תנאי אותו מכשיר וכן את מצבה הפיננסי הכולל של החברה.

הנפקה ומסחר

אג"ח קונצרנית היא התחייבות חוב: המנפיק מתחייב לתשלומים בהתאם לתנאי המכשיר, שבדרך כלל קובעים תשלומי ריבית, החזר קרן ומועד פירעון. התנאים המפורטים הם ייחודיים לכל הנפקה. לחלק מן האג"ח עשויות להיות בטוחות או אמות מידה פיננסיות; אחרות עשויות להיות ללא בטוחה. המסמכים המשפטיים קובעים את זכויות המחזיקים ואת הנסיבות שבהן ניתן לאכוף את תנאי ההחזר או התחייבויות אחרות.

לפי חוק ניירות ערך בישראל, ניירות ערך כוללים תעודות המונפקות בסדרות בידי חברה או גוף תאגידי אחר, המקנות תביעה כלפי אותו גוף. החוק גם מגדיר ניירות ערך מסחריים כהתחייבויות תשלום מסוימות של תאגידים, לתקופות שבין שבעה ימים לשנה אחת.[7] הקטגוריה המשפטית ותהליך ההנפקה הציבורית תלויים במכשיר ובנסיבות ההנפקה. הנפקות ציבוריות ודרישות דיווח שוטפות הן חלק ממסגרת הפיקוח על ניירות ערך בישראל, בפיקוח רשות ניירות ערך (ISA), האחראית להגנת המשקיעים ולמעקב אחר דיווחים של תאגידים רלוונטיים.[8]

לאחר הרישום, ניתן לסחור באג"ח ב-TASE. מחירי השוק שלהן מגיבים לגורמים ובהם שינויים בריביות הייחוס, הערכת המשקיעים את יכולת המנפיק לשלם, יתרת הזמן לפירעון ותנאי המסחר. בנק ישראל מפרסם נתוני תשואה לפדיון ומרווח תשואה על בסיס נתוני המסחר ב-TASE, לרבות מרווחי אג"ח קונצרניות לפי קבוצות בורסאיות וקטגוריות דירוג.[9] מרווח תשואה, או ספראד, הוא ההפרש בין תשואת האג"ח לבין תשואת השוואה שנבחרה; הוא יכול לסייע בתיאור האופן שבו השוק מתמחר סיכון אשראי וסיכונים אחרים ביחס לאותה נקודת ייחוס. עם זאת, אין בו כשלעצמו כדי לשמש מדד מלא להסתברות חדלות פירעון.

מאפייני אג"ח ומדדים

אג"ח קונצרניות בישראל יכולות להיות שונות במטבע, במועד הפירעון, במבנה הקופון ובהצמדה לאינפלציה. חלק מן האג"ח השקליות מוצמדות למדד המחירים לצרכן בישראל, ואחרות אינן מוצמדות. תנאים צמודי-מדד משפיעים על אופן חישוב התשלומים או הקרן לפי מסמכי האג"ח; הם אינם מבטלים את סיכון האשראי של המנפיק. מנפיקים יכולים גם לקבוע תשלומי ריבית קבועים או משתנים, בכפוף לתנאי הסדרה הרלוונטית.[1][2]

TASE מחשבת את משפחת מדדי תל בונד כדי לייצג קבוצות נבחרות של אג"ח קונצרניות. מדד Tel Bond-20 CPI Linked Index, שהושק בפברואר 2007, כולל 20 אג"ח קונצרניות כשירות עם קופונים קבועים והצמדה למדד המחירים לצרכן, שנבחרו מתוך יקום תל-בונד לפי קריטריונים מדדיים הכוללים שווי שוק.[10] סלולי מדדים אחרים מקבצים אג"ח לפי כללי כשירות שונים. מדד יכול לשמש כמדד ייחוס למגזר מוגדר וכבסיס למוצרי השקעה, אך הוא אינו זהה לשוק האג"ח כולו.

בנק ישראל גם מחשב מצרפי אג"ח לצורכי ניתוח. מצרפים אלה משלבים אג"ח בעלות מאפיינים משותפים וניתן להשתמש בהם כדי לבחון תשואות, מרווחים, משך חיים ושינויים בסיכון בין קבוצות ענף או דירוג.[2] מאחר שהחישובים תלויים באג"ח הכלולות ובשיטת המשקלול, מצרף הוא סיכום אנליטי ולא דירוג או ערובה לכל אג"ח בקבוצה.

רגולציה, גילוי ופיקוח

במסגרת הסמכויות של ISA נכללת שמירה על ענייניו של הציבור המשקיע בניירות ערך ומעקב אחר דיווחים של תאגידים רלוונטיים.[8] TASE מפעילה את זירת הרישום והמסחר ומתחזקת מידע שוק ומתודולוגיות מדדים. בנק ישראל אוסף ומנתח מידע על ניירות ערך הנסחרים ב-TASE, כולל אג"ח קונצרניות. בין מטרותיו המוצהרות נמנות בחינת התמסורת של המדיניות המוניטרית וניטור סיכונים ליציבות הפיננסית.[2]

זכויות המחזיקים באג"ח נקבעות במסמכי ההנפקה ובדין החל. בהנפקות אג"ח ציבוריות, נאמן עשוי לפעול בשם מחזיקי האג"ח בהתאם להסדרי הנאמנות הרלוונטיים. הפיקוח הכללי של ISA על דיווח ושווקי ניירות ערך נפרד מהערכת האשראי שמבצעים משקיעים, חברות דירוג או משתתפי שוק אחרים. דירוגים מבטאים הערכה לפי המתודולוגיה של סוכנות מסוימת; אין בהם התחייבות שהמנפיק יעמוד בהתחייבויותיו.

סיכון וניטור שוק

אג"ח קונצרניות נושאות סיכון אשראי: ייתכן שמנפיק לא ישלם ריבית או קרן כנדרש. יש בהן גם סיכון ריבית וסיכון מחיר שוק, משום ששווי של אג"ח קיימת עשוי להשתנות כאשר תשואות הייחוס, ציפיות האינפלציה או תפיסת הסיכון של המנפיק משתנות. סיכון נזילות הוא שיקול נוסף: ייתכן שמשקיע לא יוכל למכור הנפקה במהירות במחיר הקרוב לשוויה המוערך, במיוחד כאשר המסחר בסדרה מסוימת מוגבל.

מחקר של כלכלני בנק ישראל בחן נתוני אג"ח קונצרניות סחירות משנים 2007–2020 ומצא כי, בתקופות מסוימות, מרווחים עבור חלק מהותי משווי השוק היו נמוכים מהרמות שנחזו לפי הגורמים המהותיים ששימשו בניתוח. החוקרים מצאו גם כי זרימות נטו מהירות אל קרנות נאמנות של אג"ח קונצרניות תרמו להעמקת הפערים בין המרווחים שנצפו לבין המרווחים שנחזו, במיוחד לאחר המשבר הפיננסי של 2008.[11] ממצאים אלה מתארים יחסים היסטוריים בנתונים; אין בהם טענה שהמרווחים מתומחרים כיום באופן שגוי או תחזית לתנועות שוק עתידיות.

תנאי השוק יכולים להשתנות גם בעקבות אירועים כלכליים וגאופוליטיים. בסקירתו לשנת 2024 דיווח בנק ישראל כי מרווחי אג"ח קונצרניות במגזר העסקי ירדו לרמות נמוכות מאלה שנרשמו לפני המלחמה, בהתאם למגמה עולמית. תצפית זו ספציפית לתקופה ולהקשר המתוארים בדוח השנתי ההוא.[12] הבנק מפרסם נתוני שוק וניתוחים התומכים בניטור שוטף של תשואות אג"ח, מרווחי אשראי ויציבות פיננסית.[2][9]

TASE נקטה גם צעדים לטיפול בנזילות בתוך מדדי האג"ח הקונצרניות שלה. ביוני 2026 היא הודיעה על שינויים בגישת הכשירות של המדדים, כולל שימוש בחציון המחזור היומי על פני תקופה של 180 ימי מסחר כמבחן נזילות עיקרי וקביעת קריטריוני כניסה ויציאה נפרדים. הבורסה אמרה כי השינויים נועדו לשפר את הסחירות ולהפחית תחלופה מיותרת במדדים.[3] קריטריוני כשירות למדד משפיעים על האג"ח המזכות באותם מדדים; הם אינם מבטיחים נזילות בכל סדרה רשומה.

תפקיד במערכת הפיננסית

שוק האג"ח הקונצרני מעניק לחברות זכאיות חלופה להסתמכות בלעדית על הלוואות בנקאיות, ומאפשר למשקיעים מסלול למתן אשראי לעסקים באמצעות ניירות ערך סחירים. הוא גם תורם למידע מחירי: תשואות ומרווחים נצפים משקפים הערכות שוק שניתן להשוות בין ענפים, דירוגים ומועדי פירעון. בנק ישראל משתמש במידע כזה בניתוח שלו את תמסורת המדיניות המוניטרית ואת הסיכונים למערכת הפיננסית.[2]

התפתחות השוק הגדילה את מגוון ערוצי המימון הזמינים לעסקים, תוך העברת חלק מהערכת האשראי ומהניטור אל המשקיעים המוסדיים ומחזיקי אג"ח אחרים. מבנה זה קושר את תנאי המימון התאגידי להחלטות ההשקעה של מנהלי חיסכון ארוך טווח ולהחזקות הציבור בקרנות. הוא גם הופך גילוי שוטף, ניתוח איתנות האשראי של המנפיק ותשומת לב לנזילות המסחר למאפיינים משמעותיים של תפקוד השוק.[5][11]

מקורות

  1. [1] Corporate Bonds Listings — Tel Aviv Stock Exchange

    מצוטט עבור: Describes corporate-bond listing and trading on TASE and identifies ordinary, structured, share-payable and hybrid bond types.

  2. [2] Corporate bond aggregates — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Explains Bank of Israel monitoring and bond aggregates, historical market value at end-2019, industry and rating groupings, and use of market analysis for monetary policy and financial stability.

  3. [3] Corporate Bond Indices Liquidity Reform — Tel Aviv Stock Exchange

    מצוטט עבור: Describes the June 2026 corporate-bond-index liquidity changes, including median turnover over 180 trading days and separate entry and exit criteria.

  4. [4] Institutional investors — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Defines institutional investors as managers of public long-term savings, including provident, advanced training and pension funds and insurance companies.

  5. [5] Accelerated growth of credit from institutional investors to the business sector in 2005 — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Reports the growth of institutional-investor credit and bond investment in 2005, and discusses the effects and oversight challenges associated with the change.

  6. [6] Corporate Fact Sheet, December 2024 — Tel Aviv Stock Exchange

    מצוטט עבור: Reports 708 corporate bond series and average daily turnover of US$291.3 million for corporate bonds including ETFs in 2024.

  7. [7] Securities Law, 5728-1968 — Israel Securities Authority

    מצוטט עבור: Provides English translation of statutory definitions of securities and commercial securities.

  8. [8] Israel Securities Authority — Government of Israel

    מצוטט עבור: Describes the ISA’s role in protecting securities investors and monitoring relevant corporate reports.

  9. [9] Bonds and Central Bank Bills (MAKAM) – Yields to Maturity — Bank of Israel

    מצוטט עבור: States that Bank of Israel yield and margin data for corporate bonds are based on TASE trading data and include exchange and rating groupings.

  10. [10] Tel Bond-20 CPI Linked Major Data — Tel Aviv Stock Exchange

    מצוטט עבור: Describes the Tel Bond-20 CPI Linked Index, its February 2007 launch and eligible bond composition.

  11. [11] The Factors Affecting Corporate Bond Spreads — Bank of Israel / Israel Economic Review

    מצוטט עבור: Research on Israeli tradable corporate-bond spreads in 2008–2020 and the relationship between mutual-fund flows and deviations from spreads predicted by fundamental factors.

  12. [12] Bank of Israel Annual Report 2024 — Bank of Israel

    מצוטט עבור: Reports that business-sector corporate-bond spreads declined to below prewar levels in 2024, in line with the global trend.