האגודה הפדרלית הלאומית למשכנתאות

האגודה הפדרלית הלאומית למשכנתאות, הידועה בדרך כלל בשם פאני מיי, היא מיזם בחסות ממשלת ארצות הברית התומך באשראי לדיור באמצעות רכישת משכנתאות למגורים העומדות בתנאי הסף ממלווים ומתן ערבות לניירות ערך מגובי משכנתאות. היא פועלת בשוק המשכנתאות המשני ונמצאת תחת כינוס של הסוכנות הפדרלית למימון דיור מאז ספטמבר 2008.^[1][2]

סקירה כללית

פאני מיי היא אחד המוסדות המרכזיים במערכת מימון הדיור של ארצות הברית. עיסוקה אינו במתן משכנתאות ישירות לרוכשי בתים, אלא ברכישת משכנתאות ממלווים מאושרים, איגום רבות מן ההלוואות הללו לניירות ערך מגובי משכנתאות, והבטחת תשלום במועד של קרן וריבית על ניירות הערך שהיא מנפיקה. פעילות זו נועדה לספק נזילות למלווים למשכנתאות, וכך לאפשר להם להעמיד הלוואות נוספות למשקי בית ולבעלי נכסים רב-משפחתיים.^[3]

החברה היא מבחינה פורמלית תאגיד בבעלות בעלי מניות שנוצר מכוח חוק פדרלי, ולא סוכנות פדרלית. USAGov מתאר את פאני מיי כמיזם בחסות ממשלתית הנתון לכינוס של הסוכנות הפדרלית למימון דיור, ומציין כי היא אינה סוכנות פדרלית.^[4] הבחנה זו חשובה משום שלפאני מיי יש שליחות ציבורית וצ'רטר של הקונגרס, בעוד שהתחייבויותיה אינן זהות להתחייבויות ישירות של ממשלת ארצות הברית אלא אם כן הן מגובות במפורש במסגרת הסכמים מסוימים.

המסגרת המשפטית והתפעולית של פאני מיי קושרת אותה למספר מוסדות ציבוריים. הסוכנות הפדרלית למימון דיור, או FHFA, מפקחת על פאני מיי ועל המיזם המקביל לה פרדי מק, מפקחת על שליחות הדיור שלהן, ומשמשת ככונס של שני המיזמים מאז 2008.^[1] גם מחלקת האוצר של ארצות הברית מרכזית במבנה של פאני מיי לאחר 2008, באמצעות הסכם רכישת המניות הבכירות המועדפות, המספק הסדרי תמיכה פיננסית בין האוצר לבין פאני מיי דרך FHFA ככונס.^[5]

התפתחות היסטורית

פאני מיי הוקמה בשנת 1938 כסוכנות של הממשל הפדרלי בתקופת הניו דיל.^[6] מטרתה המקורית הייתה להגדיל את זמינותם של מקורות מימון למשכנתאות לאחר השפל הגדול, כאשר שוקי מימון הדיור היו מוגבלים ואשראי משכנתאי לטווח ארוך היה זמין פחות מאשר בעשורים מאוחרים יותר. ההיסטוריה הרשמית של פאני מיי עצמה מתארת את שליחותה כאספקת נזילות, יציבות ונגישות כלכלית בשוק המשכנתאות.^[7]

המוסד השתנה באופן מהותי לאחר מלחמת העולם השנייה, עם התרחבותה של מערכת מימון הדיור בארצות הברית. בשנת 1954 חוקק הקונגרס את חוק הצ'רטר של האגודה הפדרלית הלאומית למשכנתאות, אשר קבע את מטרותיה הסטטוטוריות ואת סמכויותיה התאגידיות של פאני מיי.^[6] בשנת 1968, תיקונים לחוק הצ'רטר הפכו את פאני מיי מסוכנות פדרלית לתאגיד המצוי כולו בבעלות בעלי מניות.^[7] שינוי זה הפריד את פאני מיי מן התקציב הפדרלי והעניק לה את המבנה של מיזם בחסות ממשלתית ולא של סוכנות ממשלתית ישירה.

תפקידה של פאני מיי התרחב יחד עם צמיחתו של שוק המשכנתאות המשני המודרני. באמצעות רכישת משכנתאות ותמיכה בניירות ערך מגובי משכנתאות מתוקננים, סייעה פאני מיי ליצור שוק ארצי שבו מלווים מקומיים יכלו למכור הלוואות למשקיעים בעקיפין. מודל זה הפחית את התלות של מתן משכנתאות בבסיסי פיקדונות מקומיים וקישר את שיעורי הריבית על משכנתאות בארצות הברית באופן הדוק יותר לשוקי ההון הלאומיים והעולמיים.

מודל עסקי

עיקר פעילותה של פאני מיי הוא רכישה או איגוח של הלוואות משכנתה למגורים. FHFA מסבירה כי פאני מיי ופרדי מק רוכשות משכנתאות ממלווים ומחזיקות את המשכנתאות הללו בתיק, או אורזות אותן לניירות ערך מגובי משכנתאות שניתן למכור למשקיעים.^[3] כאשר פאני מיי מנפיקה MBS, היא בדרך כלל מבטיחה כי המשקיעים יקבלו תשלומי קרן וריבית מתוזמנים, גם אם הלווים אינם משלמים את תשלומי המשכנתה שלהם במועד.

פונקציית הערבות היא מרכיב מרכזי בכלכלת החברה. פאני מיי גובה עמלות ערבות עבור נטילת סיכון האשראי על ההלוואות העומדות בבסיס ניירות הערך שלה. עמלות אלה מפצות את החברה על הפסדי אשראי צפויים, עלויות הון, עלויות מנהליות וסיכונים אחרים. המיזם גם מחזיק תיקי משכנתאות ונזילות מוחזקים, אם כי רגולציה שלאחר המשבר והסכמים עם האוצר הגבילו את ההיקף וההרכב של תיקים אלה.

פאני מיי מדווחת על שני מגזרי פעילות עיקריים: Single-Family ו-Multifamily.^[8] פעילות Single-Family עוסקת במשכנתאות על נכסים בני יחידה אחת עד ארבע יחידות, לרבות רוב ההלוואות לדיור בבעלות ובמגורים עצמאיים. פעילות Multifamily עוסקת בהלוואות המובטחות בבנייני דירות ובנכסי דיור להשכרה אחרים. שני המגזרים תומכים בשליחות הסטטוטורית של פאני מיי, אך הם שונים בחיתום, בניהול סיכונים, בפרופילי לווים, בסוגי נכסים ובמחזורי שוק.

פאני מיי אינה מלווה ישירות לצרכנים. במקום זאת, היא פועלת באמצעות מוכרים ומשרתי הלוואות מאושרים, שהם בדרך כלל בנקים, חברות משכנתאות ומוסדות פיננסיים אחרים. מוכרים מוסרים הלוואות לפאני מיי לפי כללי זכאות החלים על דירוג האשראי של הלווה, יחסי הלוואה-לשווי, תיעוד, תקני נכס ומאפייני חיתום אחרים. משרתי הלוואות גובים תשלומים מן הלווים, מנהלים חשבונות נאמנות, מטפלים בהפחתת הפסדים ומדווחים על ביצועי ההלוואות.

ניירות ערך מגובי משכנתאות וסיכון אשראי

ניירות ערך מגובי משכנתאות של פאני מיי הם צורה מרכזית של agency MBS בארצות הברית. הערבות של החברה מעניקה למשקיעים חשיפה לסיכון פירעון מוקדם ולסיכון ריבית, תוך העברת חלק גדול מסיכון האשראי של המשכנתאות הבסיסיות לפאני מיי. מבנה זה הפך את agency MBS לשוק הכנסה קבועה גדול ונזיל, הנמצא במעקב צמוד של בנקים, מנהלי נכסים, מבטחים, קרנות פנסיה, קרנות השקעה בנדל"ן למשכנתאות, מנהלי יתרות מטבע חוץ, ו-הפדרל ריזרב.

סיכון האשראי נותר חלק חשוב מפעילותה של פאני מיי. אם לווים נכנסים לחדלות פירעון וההשבות מעיקול אינן מספיקות, פאני מיי עלולה לספוג הפסדי אשראי. החברה מנהלת סיכון זה באמצעות תקני חיתום, תמחור, דרישות לביטוח משכנתה בהלוואות מסוימות בעלות יחס הלוואה-לשווי גבוה, מצגים והתחייבויות של מלווים, בקרות איכות הלוואות ועסקאות להעברת סיכון אשראי. ניסיון ההפסדים שלה מושפע מתנאי תעסוקה, מחירי בתים, שיעורי ריבית, מינוף לווים, איכות החיתום ותנאים כלכליים אזוריים.

גם סיכון הריבית חשוב, אך לעיתים בדרכים השונות מסיכון מאזני של בנקים. משקיעים ב-MBS המובטחים על ידי פאני מיי נושאים בסיכון פירעון מוקדם: לווים עשויים למחזר או לפרוע משכנתאות כאשר הריביות יורדות, ופירעונות מוקדמים בדרך כלל מואטים כאשר הריביות עולות. התיקים המוחזקים והתחייבויות הערבות של פאני מיי מחייבים מערכות ניהול סיכונים לתנועות ריבית, נזילות, חשיפות לצדדים נגדיים, חוסן תפעולי וסיכון מודל.

כינוס

ב-6 בספטמבר 2008 הכניסה FHFA את פאני מיי ואת פרדי מק לכינוס בהסכמת הדירקטוריון של כל אחד מן המיזמים.^[1] ההחלטה התקבלה במהלך המשבר הפיננסי העולמי, כאשר הפסדים על נכסים הקשורים לדיור וספקות באשר למצב ההון של המיזמים איימו על האמון בשוק המשכנתאות. במסגרת הכינוס, FHFA ירשה את הזכויות, הבעלות, הסמכויות והזכויות היתר של פאני מיי ושל בעלי מניותיה, נושאי המשרה שלה ודירקטוריה, ביחס לחברה ולנכסיה.^[9]

סמכות הכינוס הסטטוטורית של FHFA נועדה לשמר ולהגן על נכסיו של גוף מפוקח ולהשיבו למצב תקין ובעל כושר פירעון.^[10] בפועל, הכינוס פירושו שפאני מיי ממשיכה לפעול כעסק חי, אך החלטות אסטרטגיות מרכזיות כפופות לפיקוח של FHFA. הדירקטוריון וההנהלה של החברה ממשיכים לנהל את הפעילות היומיומית במסגרת שקובעת FHFA ככונס וכרגולטור.

כינוס הוא מאפיין מגדיר של מעמדה המוסדי הנוכחי של פאני מיי. הוא משפיע על מדיניות ההון, מדיניות הדיבידנדים, תגמול מנהלים, מגבלות עסקיות, תיאבון לסיכון והיחס לבעלי המניות הרגילות והמועדפות. אף כי מניית הבכורה? Wait no common stock. Need translation accurate. Continue: אף כי המניה הרגילה של פאני מיי המשיכה להיסחר מעבר לדלפק, מעמדם הכלכלי של בעלי המניות הרגילות ושל בעלי המניות המועדפות הזוטרות נותר נחות ביחס למניות הבכירות המועדפות של האוצר וכפוף לתוצאה הבלתי ודאית של כל ארגון מחדש עתידי.

תמיכת האוצר והסכמי רכישת מניות מועדפות

בתחילת הכינוס בשנת 2008 התקשרו האוצר ו-FHFA, שפעלה ככונס, עם פאני מיי בהסכם לרכישת מניות בכירות מועדפות.^[5] ההסכם נועד לספק יציבות פיננסית, לתמוך בזמינות מימון המשכנתאות ולהגן על משלמי המסים במהלך המשבר הפיננסי. האוצר קיבל מניות בכירות מועדפות וכתבי אופציה כחלק ממבנה התמיכה.

הסכם רכישת המניות הבכירות המועדפות תוקן מספר פעמים. חומרי הכינוס של FHFA מונים תיקונים שהחלו בהסכם המקורי משנת 2008 ושינויים מאוחרים יותר, ובהם התיקון משנת 2012 הקשור למבנה net-worth-sweep והסכמי מכתבים עוקבים שהשפיעו על שימור ההון.^[5] בשנת 2019 הודיעו FHFA והאוצר על תיקונים שהתירו לפאני מיי ולפרדי מק לשמר רווחים מעבר לעתודות ההון של 3 מיליארד דולר שהותרו קודם לכן במסגרת הסכמי המכתבים משנת 2017.^[5]

בינואר 2025 הודיעו האוצר ו-FHFA על תיקונים נוספים להסכמי רכישת המניות המועדפות של פאני מיי ופרדי מק. האוצר מסר כי מטרת התיקונים הייתה לסייע להבטיח שכל שחרור עתידי של המיזמים בחסות ממשלתית מן הכינוס יהיה מסודר, וכן לשקף פרקטיקות קיימות מסוימות.^[11] האוצר גם ציין כי התיקונים לא השפיעו על שימור ההון של המיזמים או על תשלומי הדיבידנד לפי המניות הבכירות המועדפות שהונפקו לאוצר.^[11]

הסדרי האוצר מבדילים את פאני מיי ממוסד פיננסי פרטי רגיל. הם מספקים רשת ביטחון שתמכה באמון השוק בהתחייבויותיה של פאני מיי, אך גם יוצרים מגבלות בתחומי הממשל התאגידי, ההון והבעלות. אופן הטיפול העתידי במניות הבכירות המועדפות, בכתבי האופציה של האוצר, ברווחים שנשמרו ובדרישות ההון יהיה מרכזי לכל יציאה מן הכינוס.

רגולציה ופיקוח

FHFA היא הרגולטור העיקרי של פאני מיי ליציבות ולחוסן פיננסי וכן הרגולטור של שליחות הדיור שלה. FHFA מציינת כי היא אחראית לפיקוח, לרגולציה ולהשגחה על שליחות הדיור של פאני מיי, פרדי מק ומערכת בנקי ההלוואות הפדרליים לדיור.^[2] FHFA עורכת בדיקות וקובעת ציפיות פיקוחיות לניהול סיכונים, הון, נזילות, ממשל תאגידי, סיכון מודל, אבטחת סייבר, בקרות להלוואות הוגנות ופעילויות שליחות.

פאני מיי היא גם מנפיקה הכפופה לדרישות הדיווח בניירות ערך של ארצות הברית. היא מגישה דוחות שנתיים בטופס 10-K, דוחות רבעוניים בטופס 10-Q ודוחות שוטפים בטופס 8-K ל-רשות ניירות הערך של ארצות הברית. גילויי ניירות הערך שלה מתארים תוצאות פיננסיות, גורמי סיכון, ענייני כינוס, תוצאות מגזריות, ביצועי אשראי והתפתחויות משפטיות ורגולטוריות מהותיות.^[8]

שליחותה הציבורית של פאני מיי כרוכה גם בפיקוח של מדיניות דיור. החברה מדווחת על פעילויות בתחום הדיור בר-ההשגה ועל ביצועים מול יעדי דיור שנקבעו על ידי FHFA.^[12] פעילויות אלה כוללות תמיכה בלווים בעלי הכנסה נמוכה ובינונית, בשווקים שאינם זוכים לשירות מספק, ובדיור להשכרה, אם כי היעדים המדויקים ושיטות המדידה נקבעים ברגולציה ויכולים להשתנות עם הזמן.

היקף פיננסי ודיווח עדכני

פאני מיי היא מן המוסדות הפיננסיים הגדולים ביותר בארצות הברית לפי היקף המאזן והחשיפה לערבויות. בדיווח השנתי שלה לשנת 2025 ציינה פאני מיי כי נותרה אחת הערבות הגדולות לחוב משכנתאות למגורים בארצות הברית ודיווחה על תוצאות באמצעות מגזרי Single-Family ו-Multifamily.^[8] במצגת תוצאות כספיות מפברואר 2026 דיווחה החברה על רווח נקי שנתי לשנת 2025 של 14.4 מיליארד דולר ועל הון עצמי בסוף 2025 של 109.0 מיליארד דולר.^[13]

פאני מיי דיווחה גם על פעילות שוק משמעותית בשנת 2025. במצגת תוצאות כספיות מפברואר 2026 נמסר כי היא סיפקה 409 מיליארד דולר של נזילות לשוק המשכנתאות במהלך שנת 2025 כולה, וסייעה ל-1.5 מיליון משקי בית לקנות, למחזר או לשכור בית.^[13] נתונים אלה ממחישים את היקף תפקידה של החברה הן במימון רכישת דיור והן במימון דיור להשכרה.

התוצאות הפיננסיות של החברה עשויות להשתנות בהתאם להפרשות להפסדי אשראי, להנחות בדבר מחירי בתים, לשיעורי ריבית, להכנסות מעמלות ערבות, לשינויים בשווי הוגן ולהיקף ולהרכב של ספר הערבויות שלה. ההון העצמי המדווח של המיזם גדל משום שהתאפשר שימור רווחים במסגרת הסדרי האוצר-FHFA שלאחר 2019 ובהמשך, אך מצבו ההוני נותר כפוף למגבלות הכינוס ולהסכמים עם האוצר.

הקשר לפרדי מק ולמערכת מימון הדיור הרחבה יותר

המקבילה המוסדית הקרובה ביותר לפאני מיי היא פרדי מק, ששמה הרשמי הוא Federal Home Loan Mortgage Corporation. שני המיזמים רוכשים משכנתאות ממלווים, מעניקים ערבות לניירות ערך מגובי משכנתאות מסוג agency, ופועלים תחת פיקוח וכינוס של FHFA.^[3] הם נבדלים במקורותיהם ההיסטוריים, ביחסים העסקיים שלהם, ברשתות המוכרים-משרתי הלוואות שלהם ובחלק ממבני המוצרים, אך ממלאים תפקידים דומים באופן רחב בשוק המשכנתאות המשני.

פאני מיי ופרדי מק נפרדות מג'יני מיי, שהיא תאגיד ממשלתי בתוך מחלקת השיכון והפיתוח העירוני, המעניק ערבות לניירות ערך המגובים בהלוואות המבוטחות או המובטחות פדרלית, כגון משכנתאות של FHA, של VA ושל USDA מסוימות. ניירות הערך של פאני מיי, לעומת זאת, מגובים בערבות של פאני מיי עצמה ובמסגרת התמיכה של האוצר שנקבעה לאחר 2008, ולא באותה ערבות סטטוטורית של אמונה ואשראי מלאים הקשורה לניירות הערך של ג'יני מיי.

תפקידה של פאני מיי נבדל גם מזה של בנקים. בנקים עשויים להעמיד משכנתאות, להחזיק הלוואות, לשרת הלוואות או להשקיע ב-MBS. פאני מיי היא בעיקר מתווכת וערבה בשוק המשני. פעילויותיה משפיעות על מאזני הבנקים משום שמלווים יכולים למכור לפאני מיי משכנתאות זכאיות, ובכך להמיר נכסי משכנתאות למזומן או לניירות ערך ולהפחית את הצורך לממן את כל המשכנתאות באמצעות פיקדונות או הלוואות סיטונאיות.

חשיבות מדיניותית

פאני מיי חשובה משום שהיא ניצבת בצומת של מדיניות דיור, יציבות פיננסית, שוקי הון ונגישות משקי בית לאשראי. פעילויותיה משפיעות על הזמינות ועל התמחור של משכנתאות בריבית קבועה לטווח ארוך, מוצר שבולט באופן חריג בארצות הברית בהשוואה למדינות רבות אחרות. באמצעות אספקת שוק משני מתוקנן, פאני מיי מסייעת לחבר בין גופים מקומיים המעמידים משכנתאות לבין משקיעים לאומיים ועולמיים.

המיזם מרכז גם שאלות של מדיניות ציבורית. תומכי מודל ה-GSE מדגישים נזילות, סטנדרטיזציה וגישה לאשראי משכנתאי בתקופות של לחץ כלכלי. מבקרים העלו חששות בנוגע לחשיפת משלמי המסים, סיכון מוסרי, דומיננטיות בשוק והקושי להפריד בין שליחות ציבורית לבין בעלות פרטית. הכינוס של 2008 לא סיים את הוויכוחים הללו; במקום זאת, הוא הפך את התפקיד הפדרלי למפורש יותר והותיר בלתי פתורות שאלות לגבי המבנה הרצוי לטווח הארוך של מימון הדיור בארצות הברית.

כל רפורמה עתידית עשויה להשפיע על מלווים למשכנתאות, על משקיעי MBS, על רוכשי בתים, על שוכרים, על משלמי מסים ועל בעלי מניות. סוגיות מפתח כוללות דרישות הון, תמחור התמיכה הממשלתית, תפקידו של הון פרטי נושא סיכון אשראי, חובות בתחום הדיור בר-ההשגה, התחרות בין פאני מיי לפרדי מק, והשאלה אם על המיזמים להישאר בכינוס, לעבור הזרמת הון מחדש, לקבל צ'רטר מחדש, או להיות מוחלפים במסגרת אחרת למימון דיור.

ראו גם

לפאני מיי קשר הדוק ל-מחלקת האוצר של ארצות הברית, ל-הפדרל ריזרב, ול-רשות ניירות הערך של ארצות הברית דרך סביבת המימון שלה, הדיווח לשוק ניירות הערך והסדרי התמיכה שלאחר המשבר.